8月10日，中国MEMS芯片第一股敏芯股份正式在科创板上市，作为中国MEMS产业链中唯一一个全国产化平台，敏芯股份也受到了资本的热捧，发行价格为62.67元/股，发行市盈率为65.46倍。今日开盘后敏芯股份的股价一度暴涨接近291％。截至下午收盘，股价仍上涨269.4%，报收231.5元/股。

一、感知世界的关键-MEMS

1、未来的世界需要更多的MEMS

传感器是人工智能和物联网时代信息获取与交互的前提和基础，已在消费电子、汽车、医疗、工业、通信、国防和航空航天等领域中得到了广泛应用，例如手机中便采用了多种传感器。而传感器是典型的的数模转换系统，将外部的自然界信号（模拟，运动、光、热、声、磁等），通过传感器采集，然后由模拟电路进行数模转换，生成数字电路能够处理的数字信号，进而驱动、运算、控制等。

自 20 世纪中期以来，微电子技术及其加工工艺得到迅速发展。在此基础上。微机械加工技术，特别是针对微型传感器和微型执行器的研究也取得显著进步。微机电系统（Micro-Electro-MechanicalSystem，MEMS）是指将微电子器件、微结构与微机械组件（微传感器、微执行器）集于一体的集成系统。

可以看到 MEMS 麦克风、压力传感器、加速度传感器、惯性传感器等 MEMS 传感器大量应用在消费电子上，其实 MEMS 在医疗电子、汽车电子、工业等领域都有应用。MEMS 全称为 Micro-Electro Mechanical System，即微机电系统，是集微型传感器、执行器、机械结构、电源能源、信号处理、控制电路、高性能电子集成器件、接口、通信等于一体的微米或纳米级器件或系统。简单理解，MEMS 工艺就是将传统机械系统的部件微型化后，利用半导体加工技术将微型机械系统和集成电路固定在硅晶圆上，然后根据不同的应用场景采用特殊定制的封装形式，最终切割组装形成硅基换能器。相比传统的机械系统，微机电系统具有微型化、重量低、功耗低、成本低、功能多等竞争优势，可通过微纳加工工艺进行批量制造、封装和测试。

MEMS 传感器一般由 MEMS 芯片和与之配套的 ASIC 芯片构成，其工作原理为：MEMS 芯片采用半导体加工技术在硅晶圆上制造出微型电路和机械系统，将接收的外部信号转化为电容、电阻、电荷等信号变化，ASIC 芯片再将上述信号变化转化成电学信号，最终通过封装将芯片保护起来并将信号引出，从而实现外部信息获取与交互的功能。

由于 MEMS 传感器中复杂的极微小型机械系统的存在，MEMS 传感器的芯片设计和工艺研发必须紧密配合，制造端已有的工艺路线在很大程度上决定了芯片的设计路线，而芯片的设计路线又需要对制造端的工艺模块进行重组和调试，以实现芯片所需达到的功能和可靠性要求。此外不同传感器类型拥有不同机械特性，使得一种工艺路线只能对应一种传感器。因此 MEMS 传感器的研发企业必须同时进行芯片和工艺端的研发，在制造端缺乏成熟工艺模块的情况下，需要与制造端企业共同开发成熟的工艺模块，在制造端具备成熟工艺模块的情况下，新的一款芯片的推出需要重新对制造端工艺模块的重新组合和调试，因此 MEMS 传感器研发和量产的难度相对较高，所需时间也较长。

正因为 MEMS 是一门交叉学科，其产品的研发与设计需要机械、电子、材料、半导体等跨学科知识以及机械制造、半导体制造等跨行业技术的积累和整合。MEMS 行业的研发设计人员需要具备上述专业知识技术的深入储备和对上下游行业的深入理解，才能设计出既满足客户需求，又适合供应商实际加工能力的 MEMS 产品，因此对研发人员的专业知识和行业经验都提出了较高的要求。

在 MEMS 产品中，与 MEMS 传感器部分相比，ASIC 部分在产品成本中占比相对较低，MEMS 传感器才是产品中最核心的组成部分。相比 AISC 部分而言，MEMS 机械部分具有更高技术壁垒。由于 MEMS 工艺具有定制化特点，不同 MEMS 传感器厂商芯片的设计路线也存在差异，即使对于已具备成熟 MEMS 工艺模块的半导体制造厂商，在将新产品设计交由其进行加工时，仍然需要在已有产线和工艺模块的基础上，根据芯片和产品结构的设计路线，对生产制造过程中的具体工艺流程、设备参数、技术规格以及材料选择等工艺细节进行优化和调整。

而 MEMS 产业链一般由芯片设计企业、晶圆制造厂商、封装测试厂商和终端应用企业构成，芯片设计企业专注于 MEMS 芯片及其产品结构的设计，完成设计后交由第三方晶圆厂生产制造出 MEMS 芯片，经过封装测试后实现向消费电子、汽车、医疗和工控等应用领域客户的出货。除上述专注于各环节的专业厂商外，MEMS 行业还存在博世、意法半导体等大型 IDM 厂商，这些公司能够自行完成芯片设计、晶圆制造和封装测试等主要研发和生产环节。

二、MEMS：市场空间不断扩大，应用场景持续丰富

1、MEMS 市场不断发展，国产替代空间广阔

目前 MEMS 技术主要应用于消费电子领域，特别是在汽车与手机领域已经得到广泛应用。全球角度看，汽车产业、医疗及健康监护产业、通信产业以及手机和游戏机等个人电子消费品产业相继促进了 MEMS 产业的快速发展。尤其是 2007 年以来，随着以智能手机为代表的消费电子产品的快速普及和发展，MEMS 商业化的进展明显加快。根据中商产业研究院数据，2018 年全球 MEMS 传感器市场规模达到 2570 亿美元，预计到 2026 年市场规模将超过 6000 亿美元，年复合增长率 11.3%。

国内市场方面，近年来受益于中国智能手机、平板电脑等消费电子类产品产量的稳定增长，加速度计、陀螺仪和微型麦克风等 MEMS 产品的需求也不断增长，使得中国已经成为全球 MEMS 市场中发展最快的地区。根据前瞻产业研究院数据，中国 MEMS 行业市场规模 2019 年达到 600 亿元，预计到 2021 年这一数据将达到 810 亿元，3016 年 至 2019 年复合增长率近 18.5%，增长速度显著高于全球市场水平。

竞争格局方面，MEMS 市场仍由国外企业主导，国内企业快速追赶。尽管中国 MEMS传感器销售收入占比近 24%，但大部分 MEMS 传感器仍依赖进口，就总体水平而言，国内 MEMS 传感器由于起步较晚，目前仍以中低端为主，技术相对落后，与欧美日相比，国内在整个产业的各个环节都有差距，制造技术和封装技术更加明显，原始性创新的产品少，导致产品的附加值和市场份额都比较低。

据 Yole 数据，2018 年 MEMS 市场销售额前三十中的企业中，中国大陆企业仅两家，分别是第 11 位的歌尔股份，其销售额约 3.0 亿美元；第 23 位的瑞声科技，其销售额约1.2 亿美元。距行业龙头的博通和博世差距显著。但国内下游市场存量需求巨大，同时叠加增长潜力无限的可穿戴和物联网市场驱动，将对 MEMS 产业产生深远影响，催生出大量创新产品及应用，带动 MEMS 产品在工业生产及日常生活的普及化。随着国内MEMS 产业链的逐步完善，和设计、生产技术的成熟，国内企业将有望迎头赶上。

从应用市场看，MEMS 传感器应用领域正在不断扩张，消费电子仍是 MEMS 的第一大市场，主要得益于在智能家居、智能手机和可穿戴设备等领域的机会日益增多;医疗电子位居第二，归功于 MEMS 在临床监测中的广泛应用，如心电图患者监测和脑电图测量;以及成像应用，如 CT 成像和数字 X 射线。此外，MEMS 还被用于诊断和治疗设备的定位应用，包括外科手术台等设备的高精度定位，以及假肢和患者监测应用，如运动和位置监测。

3、MEMS 麦克风增速较快，AIoT 助力持续发展

随着下游手机、可穿戴设备等下游市场的迅速发展，MEMS 麦克风已经成为产 MEMS市场中增速最快的细分市场之一。根据 YoleDevelopment 的数据统计，MEMS 麦克风市场规模从 2008 年的 1.05 亿美元，到 2012 年的超过 4 亿美元，再到 2017 年突破 10亿美元，出货量接近 50 亿颗，预计 2023 年全球 MEMS 麦克风市场规模将达到 13.63亿美元，出货量也将进一步上升至 92.5 亿颗。

市场结构方面，消费电子仍是 MEMS 麦克风的主要应用领域，市场空间占比超过 90%。2017 年，MEMS 麦克风的主要应用为手机、平板和电脑，分别占总需求的 85%、5%和 3.2%。

由于手机市场占据 MEMS 麦克风下游市场的主要部分,手机市场的景气情况直接影响MEMS 麦克风市场的发展。近年来智能手机的销量增速有所放缓，但是随着设备智能程度的提升和新兴应用领域的出现，MEMS 麦克风市场并未受到太大影响。以 TWS 为代表的 AIoT 设备中将集成更多的微型麦克风和加速度计等 MEMS 传感器，使得用户能够通过敲击等手势和语音对耳机实现唤醒和控制。

随着 5G 商业化的不断推进和人工智能、物联网技术的快速发展，可穿戴设备、智能家居、无人驾驶、智慧城市、智慧医疗等新兴应用领域不断涌现，语音交互作为智能设备接收信息和指令的重要方式，AIoT 将推动 MEMS 麦克风应用场景的不断拓展，推动 MEMS 麦克风持续增长。

麦克风产品是国内企业在 MEMS 领域中最早取得突破的细分市场，据 HIS Markit 数据，2018 年全球 MEMS 麦克风产品市场份额前五的企业中，国内企业占据三位。分别是排名第二、第三和第四的歌尔股份、瑞声科技和敏芯股份。

国内市场方面，同样是歌尔股份、瑞声科技和敏芯股份为主要竞争厂商，与其他 MEMS麦克风企业存在较明显差距。其中歌尔股份和瑞声科技由于市场开拓较早，其 MEMS麦克风产品销售份额合计超过 77%，而敏芯股份也迅速追赶，其市占率从 2016 年的不足 3%至 2018 年已达 7.36%。

3、压力传感器与惯性传感器：受益汽车医疗智能化

MEMS 压力传感器是传感器行业中市场规模最大的细分市场之一，在汽车、消费电子、工业、医疗和航空领域有着广泛的应用。2017 年全球压力传感器市场规模为 16.36 亿美元，预计 2023 年市场规模将超过 20 亿美元，市场空间稳步提升。MEMS 惯性传感器主要用于测量线性加速度、振动、冲击和倾角等物理属性，主要的产品类型包括用于测量线性加速度的加速度计、测量角速度的陀螺仪、感应磁场强度的磁传感器以及各类惯性传感器的组合。

MEMS 惯性传感器主要应用于消费电子和汽车领域。消费电子产品中的惯性传感器可以实现屏幕翻转、游戏控制、摄像防手抖和硬盘保护等功能，还能够帮助 GPS 系统导航对死角进行测量。在汽车领域，惯性传感器的快速反应可以提升汽车安全气囊、防抱死系统、牵引控制系统的安全性能。根据 Yole Development 的统计，2017 年全球各品类惯性传感器合计市场容量为 35.31 亿美元，预计到 2023 年市场总规模将突破 40 亿美元。其中加速度计是目前出货量最大的产品，占据了整个 MEMS惯性传感器市场规模的三分之一以上。

从市场规模看，MEMS 压力传感器是 MEMS 传感器行业最早出现的产品之一，同时也是 MEMS 传感器中重要的细分市场。而 MEMS 惯性传感器其品类众多（惯性组合产品、加速度产品、陀螺仪等），是 MEMS 最大的细分市场，两者占比合计超过 MEMS市场的 50%。

汽车电子是压力传感器和惯性传感器的最重要的应用领域之一，随着汽车电子化、智能化的不断推进，MEMS 压力传感器和惯性传感器的发展也将持续收益。

此外，医疗应用 MEMS 的市场规模也在不断高速成长。MEMS 传感器被广泛应用于生物和医疗电子产品中，如心脏起搏器、精密手术仪器、医疗机器、仿生眼、智能假肢、血糖仪、数字血压计、血气分析仪、数字脉搏、心率监视器、数字温度计、怀孕测试仪、透皮给药系统、透析系统和氧浓缩器等。压力传感器、微流控、流量计、微型麦克风和加速度计在医疗类 MEMS 市场中占据主要份额。在保障设备安全性的前提下，MEMS器件可以提升医疗器械的敏感度、精确度，提高设备的自动化、智能化和可靠性水平。同时，MEMS 技术可以把信息的获取、处理和执行集成在一起，组成具有多功能的微型系统，制造出新型微医疗仪器。

MEMS 压力传感器中的胎压计产品、血压计产品，MEMS 惯传感器中的加速度计产品在医疗电子中应用范围不断扩大。

从竞争格局看，国内企业在 MEMS 压力传感器和惯性传感器的研发与生产上，与全球领先企业仍存在显著差距。目前全球 MEMS 压力传感器市场的市场份额仍然主要被博世、英飞凌等国外厂商占据。而 MEMS 惯性传感器方面除美新在磁传感器领域占据了 4%的市场份额外，其他惯性传感器市场的领先企业也均为博世、意法半导体、旭化成等国外厂商。

三、敏芯股份：专注 MEMS，麦克风产品全球领先

1、专注 MEMS 自主研发设计，细分领域行业领先

敏芯微电子 2007 年成立于苏州工业园区，是一家以 MEMS 传感器研发销售为主的半导体芯片设计企业，经过长期研发和积累，已经具备 MEMS 传感器的芯片设计、晶圆制造、封装测试等环节的自主研发和核心技术能力。公司目前有麦克风、MEMS 压力传感器和 MEMS 惯性传感器三条主要生产线，2019 年三类产品营收占比分别为90.07%、6.53%和 3.39%。其产品广泛应用于智能手机、平板电脑、笔记本电脑、可穿戴设备、智能家居等消费电子产品，同时也逐步切入汽车和医疗等市场。

公司起步于国内 MEMS 产业发展初期，在彼时大陆缺乏系统完整的 MEMS 生产体系的市场环境下，始终坚持自主研发设计，经过多年研发试制和规模化商业化的运营，完成了现有 MEMS 传感器产品芯片设计、晶圆制造、封测环节的基础研发工作，逐步成为了具备 MEMS 传感器全生产环节的国内领先企业。

根据 IHS Markit 的数据统计，公司2016 年、2017 年和 2018 年 MEMS 麦克风出货量位列全球第六位、第五位和第四位。凭借多年发展和在 MEMS 传感器的芯片设计、封装和测试等各方面的技术积累，公司的各项产品逐步得到下游重要客户的认可，其中 MEMS 麦克风产品已经广泛应用于智能手机、平板电脑、笔记本电脑、智能家居、可穿戴设备等消费电子产品中，目前已使用公司产品的品牌包括华为、传音、小米、百度、阿里巴巴、联想、索尼、LG 等全球知名客户。

此外，公司不断拓展业务范围，其高度计、电子血压计和手持式数字胎压计芯片等 MEMS 压力传感器产品已能够覆盖消费电子、汽车和医疗等多个领域的需求，主要客户包括乐心医疗和九安医疗等。同时公司的 MEMS 惯性传感器产品具备晶圆级芯片尺寸封装技术，依靠这一核心技术在全球范围内率先推出了最小尺寸的 WLCSP 三轴加速度传感器。

2、公司营收主要来自 MEMS 麦克风，业绩快速增长

2017-2019 年，公司业绩增长情况良好，营业收入分别为 1.13 亿元、2.53 亿元、和 2.84亿元。公司在 2018 及 2019 年营收逐年提速，年复合增长率达 153.3%。主要受益于贡献主要营收的 MEMS 麦克风产品销量快速增长，带动业绩提升。公司 MEMS 麦克风出货量从 2017 年的 11535.64 万颗增长到 2018 年的 21463.03 万颗，增长率为 86%，销量增长率远高于全球和中国市场规模。

从盈利端看，2017 年度、2018 年度和 2019 年度，公司实现归母净利润 0.13 亿元、0.53 亿元、和 0.59 亿元，年复合增长率达 113.0%。2017-2019 年综合毛利率分别为39.50%、44.03%和 38.62%，在总体毛利率水平稳定的同时，与 Fabless 模式半导体芯片设计公司毛利率水平相比也较为接近。

根据公司公告，2020Q1 公司实现营业收入 5790 万元，同比增长 3.62%，净利润为 624万元，同比下降 32.02%。因为疫情影响，公司 2020Q1 正常经营时间缩短，对收入增长造成了负面影响。同时由于德斯倍封装测试产线投入较大，净利润较 2019 年同期有所下降，剔除德斯倍亏损的影响，公司盈利水平与 2019 年同期基本持平。初步测算，2020 上半年预计实现营业收入为 1.46 亿元至 1.56 亿元，同比增长 5.69%-13.01%；预计净利润为 1793.3-2081.6 万元，同比下降 27.66%-37.68%。

分业务产品来看：

（1）MEMS 麦克风产品收入为公司主要的收入来源。2017 年度、2018 年度和 2019年度，MEMS 麦克风收入分别为 10024.07 万元、23047.95 万元和 25581.32 万元，占主营业务收入的比例分别为 88.63%、91.22%和 90.07%，主要运用于智能手机、智能音箱、笔记本电脑、可穿戴设备等消费电子产品，是公司最主要的收入来源。主要受益于下游应用领域逐步拓宽，整体市场规模快速增长，智能手机、平板电脑等消费电子类产品产量的稳定增长，语音交互作为智能设备接收信息和指令的重要方式推动了 MEMS麦克风产品的市场需求。

此外公司紧跟物联网和人工智能市场的发展趋势，用于智能家居的麦克风收入占麦克风总收入的比重从2017年的15.53%上升到2019年的38.60%。毛利率方面，2017 年至 2019 年公司 MEMS 麦克风产品毛利率分别为 39.5%、44%和38.6%。其中 2019 年毛利率有所下降，主要原因系下游市场客户范围的不断扩大，公司对品质管控的要求日益严格，从而使得单位成本上升，毛利率有所下降。

（2）MEMS 压力传感器产品 2017 年至 2019 年营业收入分别为 765.05 万元、1263.05万元和 1857.54 万元，占主营业务收入的比例分别为 6.76%、5.00%和 6.54%，主要运用于高度计、电子血压计和手持式数字胎压计等。MEMS 压力传感器收入逐年增长主要原因系公司医疗汽车和工控领域的客户拓展成功带动销量增长。毛利率方面，2017-2019 年，敏芯股份 MEMS 压力传感器产品毛利率分别为 57.81%、56.81%和 43.53%，在保持较高水平的同时呈逐年下降趋势。主要原因系汽车工控等产品产线在 2018 年投产，抬升了单位成本。

（3）MEMS 惯性传感器产品 2017 年、2018 年和 2019 年营业收入分别为 520.51 万元、955.53 万元和 963.92 万元，占主营业务收入的比例分别为 4.60%、3.78%和 3.39%。公司 MEMS 惯性传感器的生产工艺和供应链体系仍需进一步优化和调试，因此产品销售规模仍然较小。毛利率方面，2017 年至 2019 年度，公司 MEMS 惯性传感器毛利率为 0.81%、-4.47%和 7.63%。MEMS 惯性传感器毛利率较低，主要原因系公司的 MEMS 传感器产品尚处于小批量生产阶段，而 MEMS 传感器的定制化程度较高，其研发和和工艺周期较长。

3、股权结构健康，员工持股构筑分享式文化

公司股权结构较为集中，董事长兼总经理李刚为实际控制人。李刚先生直接持有公司10,745,026 股股份，占公司股本总额 26.93%，同时通过苏州昶恒的执行事务合伙人控制公司 2.35%的股份，通过苏州昶众的执行事务合伙人控制公司 4.64%的股份。通过上述方式合计控制公司 33.92%股份，系公司实际控制人。同时，敏芯股份 2015 开始就设立了苏州昶恒及苏州昶众两个员工持股平台，分别持有公司 2.35%和 12.08%的股份。通过员工持股平台的设立，对公司的重要管理人员和核心技术人员实现了利益共享，保证了核心人员的稳定性，从而稳固了公司的长期技术竞争力。

4、研发投入不断加码，奠定长期增长基石

公司持续深耕 MEMS 领域核心技术的发展持续跟踪并深入调研，同时加大研发投入力度，对产品技术不断进行研发创新，使得产品性能和技术水平都得到了显著提升。为了保证企业的持续稳定发展，公司不断加大研发投入力度，2017 年度、2018 年度和 2019 年度，公司研发费用合计分别为 1595.12 万元、2739.49万元和 3567.04 万元，占营业收入的比例分别为 14.10%、10.84%和 12.56%，为公司的技术创新和人才培养等创新机制奠定了物质基础。截至 2019 年 12 月 31 日，公司共拥有境内外发明专利 38 项、实用新型专利 19 项，正在申请的境内外发明专利 32 项、实用新型专利 24 项，覆盖了 MEMS 芯片设计、晶圆制造、封装等各环节，在 MEMS传感器芯片设计、制造、封装和测试等环节都有着深厚的技术积累。

此外，公司高度重视人才的培养和研发队伍的建设。由于 MEMS 行业是技术密集型行业，核心技术是企业保持竞争力的关键，而人才的培养和引进一直是公司的发展重点。一方面，公司通过校园招聘和社会招聘不断引进专业人才，逐步壮大研发队伍。另一方面，公司定期和不定期地举行教育与培训工作，同时鼓励员工参与行业协会和科研机构举办的各种培训活动，对员工进行专业化培训，加速人才的成长，为公司未来业务发展打下基础。同时建立了相应的绩效机制以激励研发人员的主观能动性，保证研发团队的创新性、凝聚力和稳定性。公司将部分研发人员纳入股权激励范围，将研发人员的个人利益与公司长远发展相结合，增强公司研发骨干的归属感和责任意识。

公司拥有多名 MEMS 行业资深技术人士组成的技术专家团队，截至 2019 年 12 月 31日，公司研发人员总数 95 人，占公司员工总数 29.6%，其中核心技术人员 3 人，核心团队的从业经历超过 10 年，与 MEMS 产业在中国的发展时间基本相当，在 MEMS 传感器芯片设计、制造、封装和测试等环节都有着深厚的技术积累。

公司作为一家技术密集型企业，高度重视研发人才的培养，积极引进国内外高端技术人才，目前已建立起成熟稳定的研发团队，拥有专业的系统设计人才以及数字电路、模拟电路设计人才。截至 2019 年 6 月 30 日，敏芯股份共有研发人员 64 人，占员工总数的42.38%，研发人员平均拥有 8 年以上的专业经验；共有核心技术人员 6 人，核心技术人员稳定。

四、竞争对手对比：营收稳步增长，毛利水平高于国际巨头

公司在 MEMS 传感器和 Fabless 模拟芯片设计领域主要竞争对手包括楼氏、美新、应美盛和圣邦股份等。

1）楼氏集团是领先的高灵敏、微型麦克风与扬声器的制造商，自 1946 年成立以来，楼氏集团不断推出多种微声、机电以及其他相关领域的技术平台，以帮助客户开拓业务潜能。楼氏集团在声学研究上拥有技术优势，一直是助听器市场上最大的零部件供应商，同时楼氏也将其技术应用到电子消费品市场（如手机、PDA、PC 及笔记本电脑），可以提供麦克风部件，扬声器，也可以提供产品（如耳机、USD 接口音频适配器），公司在美国、英国、德国、奥地利、匈牙利、马来西亚、中国、台湾、日本设有分公司及行销中心。

2）美新半导体 2007 年于美国纳斯达克上市，并于 2018 年被国内上市公司华灿光电（300323.SZ）收购，主要从事 MEMS 产品的研发、制造与销售，是一家从事制造、研发和销售微电子机械集成（MEMS，IC）科技芯片的半电子机械集成（MEMS，IC）科技芯片的半导体企业导体企业，其主要产品为加速度计和磁传感器，2017 年在磁传感器领域市场份额位列全球第四位。。美新公司是全球首家将微机械系统（MEMS）和混合信号处理电路集成于单一芯片的惯性传感器公司。通过结合标准 CMOS 流程，美新公司已经成功生产出 20 多种更低成本、更高性能并处于世界领先水平的加速度传感器

3）应美盛公司成立于 2003 年，总部位于美国加利福尼亚州。主要生产的产品为运动感测追踪组件。投资方包括 ArtimanVentures、PartechInternational、SierraVentures和高通。该公司计划将技术推广消费电子设备，例如游戏掌机、智能手机、平板电脑、照相机、导航设备和玩具等。是消费电子产品市场的市场之 MEMS 运动处理技术的领导。

4）圣邦股份成立于 2007 年，主要从事高性能、高品质模拟集成电路的研发和销售，是目前 A 股上市唯一专注于模拟芯片设计且产品全面覆盖信号链和电源管理两大领域的半导体企业。公司拥有 16 大系列 1400 余款型号的高性能模拟 IC 产品，产品性能和品质对标世界一流模拟芯片厂商同类产品，部分关键性能指标有所超越，广泛应用于通讯设备、消费类电子、工业控制、医疗仪器和汽车电子等领域，以及物联网、新能源、人工智能、5G 等新兴市场。

从收入增速看，可比公司中仅有圣邦股份与敏芯股份在 2017 年至 2019 年持续保持增长。且敏芯股份的营收增长速度显著高于可比公司，这一方面是受益于下游市场的总体增长，另一方面则是由于公司的产品质量提升和终端客户的逐步认可。

从毛利率方面看，公司毛利率始终维持在 38%以上且保持稳定，高于 MEMS 设计全球龙头企业楼氏，略低于圣邦股份等模拟芯片 Fabless 企业，核心竞争力较强。公司将通过持续的产品研发升级、配合供应商工艺水平的优化，实现对成本的有效管控，将公司毛利率稳定在较高水平。

同时，在研发费用率方面，敏芯股份通过持续的研发投入进行现有产品的升级及新产品的研究与开发，提升公司产品质量、降低成本，增强公司综合竞争力，因此公司 17-19年度研发费用投入保持在较高水平，研发费率平均值超过 12%，高于可比公司平均水平。

五、募投项目：产线升级，研发推进，稳固行业领先地位

敏芯股份本次拟发行不低于 1330.00 万股人民币普通股（A 股）股票，拟募集资金总额为 7.07 亿元。本次募集资金主要运用于 MEMS 麦克风生产基地新建项目、MEMS压力传感器生产项目、MEMS 传感器技术研发中心建设项目和补充流动资金项目。上述募集资金投资项目紧密围绕公司的主营业务，是公司依据未来发展规划做出的战略性安排。募集资金用于以 EEPROM 为主体的非易失性存储芯片技术开发及产业化项目、混合信号类芯片产品技术升级和产业化项目、研发中心建设项目。本次募集资金运用围绕公司主营业务进行，符合公司的发展规划，是公司发展战略的具体实施步骤。

上述募集资金投资项目均为科技创新领域项目，围绕公司主营业务展开，契合公司现有产品链条的拓展、延伸以及现有研发能力提高的需要，公司将以现有的管理水平和技术积累为依托，进一步扩大管理和研发人员队伍，提升管理和研发能力，确保本次募集资金投资项目的顺利实施，实现现有产品的升级换代和新产品的研发，进一步提升公司核心竞争力和知名度，稳固公司在行业的领先地位，保证公司的营业收入和净利润规模进一步提升。

1、MEMS 麦克风生产基地新建项目

MEMS 麦克风产品目前主要运用于智能手机、平板电脑、笔记本电脑、智能家居、可穿戴设备等消费电子产品。一方面，随着设备智能程度的提升，单个设备中 MEMS 产品使用数量提升；另一方面，随着人工智能和物联网的发展，越来越多的设备开始加入声学器件，以便消费者能够通过语音的方式实现对智能终端的控制。以上两方面，都推动 MEMS 麦克风产业的快速发展，也为公司的业务发展提供契机。未来，随着公司市场的扩展，销售订单的增多，公司需要不断提升生产能力，以满足下游市场日益增长的需求。公司将购置先进的软硬件设施，构建 MEMS 麦克风生产线，从而提升公司的 MEMS 麦克风产品的生产能力。项目实施后，公司将依托 MEMS 麦克风产品的研发、设计和生产能力，积极把握行业发展契机，满足下游客户需求，不断提升公司产品的市场占有率。本项目建设期为 3 年，计划在第一年完成场地装修并开始设备采购及安装、人员招聘及培训、设备调试及生产，预计至第三年完成本项目的建设。

本项目中，公司将充分利用技术研发实力，基于市场需求和行业发展趋势，不断研发尺寸更小、性能更强、可靠性更高的 MEMS 麦克风产品，以满足 MEMS 麦克风领域高端客户的需求。项目计算期为 10 年，其中建设期 3 年。项目投产第一年（计算期第 1 年）达到设计生产能力的 5%，投产第二年（计算期第 2 年）达到设计生产能力的 30%，投产第三年（计算期第 3 年）达到设计生产能力的 60%，投产第四年（计算期第 4 年）达到设计生产能力的 80%，投产第五年（计算期第 5 年）完全达产。

2、MEMS 压力传感器生产项目

MEMS 压力传感器产品是 MEMS 产品中规模最大的细分市场之一，广泛应用于消费电子、工业、医疗和航空航天领域。公司 MEMS 压力传感器产品主要应用于消费电子、医疗电子和汽车后装市场等领域。本项目中，公司将购置先进的软硬件设施，构建 MEMS压力传感器产线，从而提升公司的 MEMS 压力传感器产品的生产能力。项目实施后，公司将积极生产 MEMS 压力传感器产品，把握行业发展契机，满足下游客户需求，不断提升公司产品的市场占有率。

本项目建设 MEMS 压力传感器生产线，将构成公司 MEMS 压力传感器技术发展进步的有力支撑平台，推动公司各类 MEMS 压力传感器产品的进一步创新。主要通过购置先进的软硬件设备，构建专业的 MEMS 压力传感器产品封装、测试产线和成品组装线，为公司产品升级、新工艺产业化、提升公司产能奠定基础。通过不断生产实践并投入研发资金用于持续改进，提高产品的质量、稳定性等指标，以满足客户需求。项目实施后，能够避免生产环节对外部的依赖，提升产品品质，进而能够进入更多的市场领域，积极实现国产产品对进口产品的替代。

本项目建设期为 3 年，计划在第一年完成场地装修并开始设备采购及安装、人员招聘及培训、设备调试及生产。预计至第三年完成本项目的建设。项目总投资预算为 5,991.42万元，包含场地租赁投资 542.60 万元，场地装修投资 1,000.00 万元，设备投资 2,246.40万元，软件投资 230.00 万元，预备费 173.82 万元，研发费用投资 1,325.00 万元，铺底流动资金 473.60 万元。

公司将充分利用自身强大的技术研发实力，基于市场需求和行业发展趋势，不断研发新产品。其中汽车前装压力传感器在设计上可以达到车厂要求，并且将根据车规需求独立完成封装设计；血压计产品在芯片端进行提升，从晶圆端提升品质；工业领域压力传感器在产品品质和性能方面有所提升。同时在生产实践中，公司将不断改进 MEMS 产品封装和测试工艺，以实现更高的生产效率和更稳定的工艺管理。因此，公司在 MEMS压力传感器领域积累的核心技术和自主研发设计能力是本项目顺利实施的重要基础。本项目计算期为 10 年，其中建设期 3 年。项目投产第一年（计算期第 2 年）达到设计生产能力的 20%，投产第二年（计算期第 3 年）达到设计生产能力的 40%，投产第三年（计算期第 4 年）达到设计生产能力的 80%，投产第四年（计算期第 5 年）完全达产。

3、MEMS 传感器技术研发中心建设项目

MEMS 传感器的技术创新能力对于行业内企业的发展至关重要，也是企业竞争力和长期持续发展的核心动力。在即将到来的人工智能和物联网时代中，MEMS 传感器将起到核心作用，为新科技产品提供更智能、更敏锐的感观能力。MEMS 传感器产品未来市场前景广阔，行业竞争也会越来越激烈。

公司拟通过 MEMS 传感器技术研发中心建设项目购置先进的研发、检测设备，引进高端技术人才，整合企业研发资源，提升公司技术研发水平，持续技术创新，强化技术实力，提升自己的核心竞争力，从而在激烈的市场竞争中继续发展壮大。

本项目建设期为 3 年，计划在第一年完成场地装修并开始设备采购及安装、人员招聘及培训。预计至第三年完成本项目的建设。项目总投资预算为 14,655.00 万元，包含场地装修投资 200.00 万元，设备投资 3,240.00 万元，软件投资 100.00 万元，预备费 177.00万元，研发费用投资 10,938.00 万元。

项目将通过购置先进的研发、检测设备，引进高端技术人才，整合企业研发资源，提升公司技术研发水平。一方面，本项目将改善研发环境，强化公司技术实力，提升公司技术创新能力；另一方面，本项目将持续研发新产品，对超小型加速度传感器、高精度MEMS 陀螺仪、MEMS 触控力传感器、MEMS 流量传感器、MEMS 骨传导传感器等产品技术进行研发，并不断提升产品性能，拓展产品应用领域，抢占行业发展先机，进一步提升公司的核心竞争力和行业地位。

六、盈利预测

敏芯股份的主要产品包括 MEMS 麦克风、MEMS 压力传感器和 MEMS 惯性传感器。公司是全球 MEMS 麦克风产品领先企业，据 HIS Markit 数据统计，在 MEMS 麦克风领域，2018 年公司 MEMS 麦克风出货量全球排名第四，占有国内约 7.6%的市场份额。此外，公司的 MEMS 压力传感器已经进入知名医疗电子企业供应链，MEMS 惯性传感器产品也开始小规模量产。

我们根据招股书中对公司业务的拆分，综合 MEMS 传感器行业整体趋势，麦克风、压力传感器和惯性传感器等细分领域的具体发展情况，公司下游客户的产品情况，新增需求等因素，对各业务的收入和毛利率进行了初步预测。我们预测公司 20/21/221 年总收入 3.54/5.17/7.16 亿元，对应 MEMS 麦克风业务 3.15/4.65/6.43 亿元，MEMS 压力传感器业务 0.28/0.39/0.55 亿元，MEMS 惯性传感器业务 0.10/0.13/0.18 亿元。MEMS 麦克风产品的主要下游市场是智能手机，2019 年以来智能手机出货量增速有所放缓，伴随新冠病毒疫情影响，我们预计 2020 年智能手机出货量增速仍将继续放缓，但2021年以后随着疫情影响的消除和5G商用化进程加速，智能手机销量将开始回暖。同时可穿戴设备产品市场的迅速增长也将对麦克风产品的需求有所提升。我们预计2020-2022 年 MEMS 麦克风产品营收增速分别为 23%、48%和 38%。随着麦克风产品募投项目的开展，毛利率逐步趋稳，预计 2020-2022 年 MEMS 麦克风产品毛利率分别为 36%、37%和 38%。

医疗和汽车的电子化、智能化将进一步驱动 MEMS 压力传感器的需求增长。同时 2020年由于疫情影响医疗电子市场增长迅速，抵消了汽车市场的销量下降。我们预计2020-2022 年公司 MEMES 压力传感器产品营收增速分别为 52 %、38%和 41%。同时随着医疗、汽车和工控领域客户的拓展，定制化程度要求下毛利率将有所回升，预计2020-2022 年公司 MEMS 压力传感器产品毛利率分别为 40%、43%和 43%。

MEMS 惯性传感器是公司近年来新进入的业务领域，产品主要应用于手机、可穿戴设备。目前仍处于小规模量产阶段，但随着客户群逐渐增加，MEMS 惯性传感器出货量有望稳步持续增长。我们预计 2020-2022 年公司 MEMS 惯性传感器产品营收增速分别为6%、24%和42%。生产规模扩大后，其毛利率水平也将逐步稳定，我们预计2020-2022年 MEMS 惯性传感器产品毛利率水平分别为 10%、35%和 40%。

我们预测敏芯股份 20/21/22 年营收为 3.5/5.2/7.2 亿元，归母净利润为 0.57/0.93/1.27亿元。考虑发行股本 0.13 万股，对应发行后 EPS 1.07/1.74/2.38 元。

编辑：芯智讯-林子

综合自：招商证券、华安证券